□本報記者 龍躍
2012年上半年，經(jīng)過先揚后抑的洗禮，滬綜指從起點回到了起點。在大盤形同雞肋的走勢背后，是市場估值明顯的結構性分化——從風格角度看，中小盤股估值在業(yè)績下行拖累下被動上移，大盤股則維持了估值體系的穩(wěn)定；從行業(yè)角度看，地產(chǎn)、金融等分歧行業(yè)市盈率較均值明顯折讓，而食品飲料、醫(yī)藥、公用事業(yè)(1644.661,0.00,0.00%)等行業(yè)則被投資者寄予厚望。
中小盤股市盈率被動上移
與大盤走勢類似，上半年A股市場整體估值只是完成了一個“過山車”似的輪回。全部A股去年年底和當前的市盈率(TTM，剔除負值，下同)均為12.39倍。但從風格板塊看，市場則出現(xiàn)了明顯分化。
截至6月28日，滬深300(2425.616,-0.11,-0.00%)、中證100(2328.815,0.00,0.00%)、中證200、中證500成分股的市盈率分別為10.07倍、9.08倍、19.28倍和23.14倍；而去年最后一個交易日，上述指數(shù)成分股的市盈率分別為10.38倍、9.51倍、17.84倍和20.53倍。兩相比較，代表大盤股的滬深300和中證100成分股的市盈率當前較年初分別下降了2.99%和4.52%；與之對比，代表中盤股的中證200成分股和代表小盤股的中證500成分股的市盈率分別較年初上升了8.07%和12.71%。
乍一看上述市盈率變化，很容易得出中小盤股上半年表現(xiàn)明顯強于大盤股的結論，但事實卻并非如此。從漲跌幅看，中證200、中證500成分股上半年股價累計下跌(總市值加權平均，下同)了28.78%和29.57%，而中證100和滬深300成分股其實僅下跌了13.58%和16.73%。由此可見，導致中小盤股估值上移的原因并非在于股價上漲，而在于其業(yè)績出現(xiàn)了明顯的下行；而反觀權重股，其估值下移幅度反而不如股價下行幅度大，如果業(yè)績未來不出現(xiàn)大幅下降，再考慮到市盈率水平已經(jīng)處于歷史新低位置，那么其未來下跌空間或許已經(jīng)有限。
行業(yè)走向來到“三岔口”
與最近10年的歷史均值相比，目前申萬23個行業(yè)板塊的市盈率多數(shù)處于折價狀態(tài)，但折價幅度有所區(qū)別。有色金屬、電子、信息設備、食品飲料、紡織服裝、輕工制造、醫(yī)藥生物、公用事業(yè)、餐飲旅游、信息服務的折價程度都在40%以內(nèi)，而采掘、交通運輸、房地產(chǎn)、金融服務等行業(yè)的折價程度都超過了60%甚至更高。
估值往往能準確反映市場的投資偏好，預期較佳的行業(yè)能獲得較高估值，反之亦然。以宏觀經(jīng)濟未來的三種情境來考量，A股不同行業(yè)走向當前來到了“三岔口”。
情景一：經(jīng)濟在三季度繼續(xù)明顯下行。如果經(jīng)濟增速繼續(xù)下行，那么當前市場中行業(yè)估值的結構會被繼續(xù)強化，即公用事業(yè)、餐飲旅游、食品飲料等防御性行業(yè)將繼續(xù)獲得較高的估值水平甚至更高，而采掘、金融服務、房地產(chǎn)等重周期行業(yè)的估值或在短期進一步降低，但中期可能面臨業(yè)績下行帶來的被動提升，就如同黑色金屬行業(yè)。實際上，黑色金屬是當前所有行業(yè)中唯一一個估值較歷史均值溢價的行業(yè)。
情景二：經(jīng)濟企穩(wěn)并低位震蕩。如果經(jīng)濟底部震蕩，那么現(xiàn)有的估值結構不會發(fā)生大的變化，地產(chǎn)、建筑建材、金融服務等估值折讓較多的周期性行業(yè)可能獲得一定估值修復的動力。
情景三：經(jīng)濟增速在強力政策刺激下逆轉。如果大規(guī)模投資潮再現(xiàn)，那么當前市場的估值結構會瞬間發(fā)生變化——防御類品種的估值將伴隨短期吸引力的下行明顯下降，而強周期行業(yè)的估值將會在短期內(nèi)顯著提升。
99