主持人：好，下面我們請博時(shí)基金宏觀部總經(jīng)理魏鳳春來交流他的研究報(bào)告。
魏鳳春：大家下午好，因?yàn)楹芏喽际抢吓笥，我九月份參加博時(shí)四季度投策報(bào)告會，如果有印象還知道我當(dāng)時(shí)的觀點(diǎn)。當(dāng)時(shí)我用了一句話，自古風(fēng)秋悲寂寥，2012年我看不清全年，但是我最多看清上半年。我經(jīng)常看一些所謂的軍事著作，我的邏輯很簡單上半年是消耗戰(zhàn)，就像當(dāng)年諸葛亮他們對壘的時(shí)候，要保持主動(dòng)性，這首先要堅(jiān)守再攻。今天匯報(bào)的內(nèi)容有五部分，第一個(gè)就是對2012年的看法，還有趨勢，我個(gè)人還更看重節(jié)奏，在這個(gè)市場激蕩的時(shí)代節(jié)奏和結(jié)構(gòu)非常的重要，我們再談一下配置。
2011年已經(jīng)過去了，按照絕對受益的看法來看全軍覆沒，為什么出現(xiàn)這種情況，我簡單的總結(jié)了一下，整個(gè)市場為什么出現(xiàn)這種情況？我認(rèn)為有四點(diǎn)錯(cuò)誤：一個(gè)錯(cuò)把周期復(fù)辟當(dāng)周期復(fù)興，一個(gè)是長期的，一個(gè)是短期的。第二個(gè)對過度刺激的后果毫無防備。第三個(gè)囿于政策重于市場的舊有邏輯，第四點(diǎn)沒有認(rèn)識到全球已經(jīng)開始重新失衡了，這四點(diǎn)每個(gè)季度都犯了致命的錯(cuò)誤，無論是你的戰(zhàn)略多么對，但是戰(zhàn)術(shù)錯(cuò)了。這當(dāng)然是回顧過去。
2012年我們該怎么干？有幾點(diǎn)是不能變化的，吃飽了不餓這種東西一定要堅(jiān)持，第一在2012年以及以后未來幾年政策肯定是第一位的，運(yùn)行是第二位的。我沒有看到世界經(jīng)濟(jì)向上的態(tài)勢，我現(xiàn)在沒有看到，包括看到政策的操作，政策被一點(diǎn)點(diǎn)的消耗掉，你所有的政策的利好，第一天發(fā)現(xiàn)第二天又沒有了。第二點(diǎn)政府肯定不會重新刺激。第三點(diǎn)2012年是中國10年政治的權(quán)力交接區(qū)，一定要保持平穩(wěn)，只有做一些好的變動(dòng)，一些系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的變動(dòng)就不會干。第四個(gè)全球的重新失衡我們要重新認(rèn)識，人民幣貶值我認(rèn)為已經(jīng)開始。這是我們認(rèn)為2012年如果非要讓我講一些形勢上的東西，我做的報(bào)告要堅(jiān)持的4點(diǎn)，如果4點(diǎn)判斷錯(cuò)了對整個(gè)市場看法就完全發(fā)生變化。一個(gè)是周期向上，第二點(diǎn)政策向下，這兩點(diǎn)會使得整個(gè)市場在向下的過程中何時(shí)往上走，周期力量和政策兩個(gè)在搏弈，都是在消耗。
二、趨勢：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)升，估值中樞降
首先我們談一點(diǎn)從全球的視角來看，我們對年底美國的經(jīng)濟(jì)與中國復(fù)蘇好一點(diǎn)，中國向下美國向上這可能是一個(gè)短期的，未來一段時(shí)間是一個(gè)趨勢，全球的吸引力已經(jīng)從原來誰增長最快，變成誰在這場刺激中受傷最輕。我經(jīng)常講一個(gè)例子，這次美國的修復(fù)其實(shí)是因?yàn)?8年的刺激，他開出藥方，但是他并沒有拿藥，在路上他把買的藥給了發(fā)達(dá)國家。這表明整個(gè)全球已經(jīng)開始重新失衡了，這樣新興國家的溢價(jià)是上升的，印度的上升更快。這樣認(rèn)為近10年的資本市場的重估基本上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了。我個(gè)人認(rèn)為中國近10年來的東西，大家總認(rèn)為中國市場價(jià)格上升的趨勢可能已經(jīng)發(fā)生變化了。重新評估中的價(jià)值需要很多的手段，對整個(gè)的明年很嚴(yán)峻的態(tài)勢經(jīng)濟(jì)是在衰退的，通貨膨脹也是在往下走的，下半年增長可能往上但是力度不會太高。
我認(rèn)為明年的通貨膨脹會往下走，道理很簡單，明年上半年的通貨膨脹的下行中國政府有了可以提供要素價(jià)格的提升，可以幫助政府把經(jīng)濟(jì)增長搞上去，所以可能下半年會往上走。整個(gè)的趨勢是衰退來決定的，他就決定著整個(gè)權(quán)宜的資產(chǎn)是下降的，這樣就看到所謂的中周期發(fā)生了疑問，我們發(fā)現(xiàn)中國的制造業(yè)，特別是設(shè)備投資很高，他的很高的背后是供給的增加，他要和產(chǎn)售者對應(yīng)。從2010年4月以后，他擴(kuò)展很大，這個(gè)問題出現(xiàn)過，是因?yàn)橛袊H的市場，現(xiàn)在國際市場在收縮，那我們中國政府的產(chǎn)能干什么去了，沒法消化，這是2010年大家沒想清楚，認(rèn)為這是中周期加速發(fā)展的東西。
趨勢，大家說政府會不會對沖風(fēng)險(xiǎn)，我認(rèn)為可能不大我們政府怎么應(yīng)對？通過穩(wěn)定社會的措施來保證中國經(jīng)濟(jì)不會因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的下降而導(dǎo)致社會穩(wěn)定。對地方來講是要保增長的，因?yàn)楸Ｔ鲩L需要錢？是中央增加地方的稅收，他來發(fā)債。另外一方面中央很希望民間資本參與進(jìn)來，通過調(diào)整要素價(jià)格，怎么樣調(diào)整要素價(jià)格？因?yàn)橥ㄘ浥蛎浵聛砹，通過這個(gè)方式來吸引民間資本進(jìn)來，所以大家看到技術(shù)性的調(diào)整。它不會改變趨勢，它會改變節(jié)奏。
三，節(jié)奏：春末夏初。
節(jié)奏是由經(jīng)濟(jì)庫存來決定的，上半年從被動(dòng)補(bǔ)庫存到主動(dòng)去庫存，可能要到二季度才能基本完成。原料庫存先去，產(chǎn)成品庫存后去。
我記得去年11月底就判斷轉(zhuǎn)過年來流動(dòng)性會很充裕，銀行會持續(xù)性的放貸款。我們判斷低于流動(dòng)性我不太認(rèn)同這個(gè)邏輯。
從產(chǎn)業(yè)資本的視角來看，大家說估值很便宜了，它便宜不便宜是一種感覺，有人說已經(jīng)很便宜了可以買了，它為什么還跌呢？我們判斷估值是不是到底的話我們有一個(gè)判斷，是產(chǎn)業(yè)來決定的。產(chǎn)業(yè)資本決定了估值的底，那么他倒了沒到，產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的收益率正在趨同，但整個(gè)估值體系還存在一定的下降空間，F(xiàn)在來看還沒到，還需要一些時(shí)間，因?yàn)榘l(fā)現(xiàn)很多老板說我愿意貸款或者我愿意借錢來持有我的股票的時(shí)候，現(xiàn)在還沒有到。
估值到底了，政策到底了，老百姓不參與股市也不起來。你看我右邊列的圖是2011年各種理財(cái)產(chǎn)品的各種投資的收益率。當(dāng)然我們是不能炒股票，你們是可以做的。這個(gè)問題沒搞清楚之前老百姓是不愿意進(jìn)場的。肯定要先考慮清楚，是要先沖一把以后調(diào)整呢，還是等趨勢明了了。
從我們前面判斷來看是一個(gè)估值下降的趨勢，政策沒有對沖掉，從節(jié)奏來看，無論是流動(dòng)性，企業(yè)盈利來看，我認(rèn)為二季度可能是一個(gè)拐點(diǎn)。
四，結(jié)構(gòu)。
就是剛才我們講到趨勢不是太大，在什么市場都能掙錢，前提是要把結(jié)構(gòu)搞清楚，第一搞清楚股票，債券貨幣的均衡，在2012年上半年，貨幣將確定性向下，債券向上但空間有限，A股向上但確定性不夠；在2012年三季度后，我們將有可能看到三個(gè)市場的輪回，即貨幣和股市吸引力上升，而債市吸引力再次向下。四季度是要把股票和債券賣掉保留現(xiàn)金的，這是一個(gè)大作戰(zhàn)背景。
虛實(shí)的位次，明年如果在PE上分出高低的話是兩點(diǎn)，你比不過保險(xiǎn)，信托和證券，現(xiàn)在大家說銀行很便宜，大家都在拼命的買銀行，銀行只有相對受益，沒有絕對受益。我為什么認(rèn)為虛實(shí)需要重新均衡呢？銀行太胖了，實(shí)業(yè)太瘦了，其實(shí)中國的經(jīng)濟(jì)已經(jīng)很清楚了，我們要做大實(shí)業(yè)，如何做大實(shí)業(yè)，肯定是要銀行讓利的。金融工作會議可能會做出一些判斷來，銀行如何讓利，銀行不瘦，中國不肥，在這個(gè)背景下2011年銀行之所以有不錯(cuò)的收益，是一個(gè)扭曲的東西。到了2012年這個(gè)狀態(tài)可能不會在出現(xiàn)了，我認(rèn)為明年是一個(gè)以虛補(bǔ)虛的狀態(tài)，中國需要實(shí)業(yè)。
周期的演繹與行業(yè)的景氣轉(zhuǎn)換，二季度有可能反轉(zhuǎn)，我們等著，我們實(shí)際上現(xiàn)在每周都要觀察行業(yè)的變化，我們用了大量的指標(biāo)，我們對這個(gè)結(jié)構(gòu)就是行業(yè)的變化是和經(jīng)濟(jì)自身的運(yùn)行規(guī)律是相一致的，去了庫存就是庫存，需要錢，需要物，是一個(gè)天然的循環(huán)。如果經(jīng)濟(jì)自身的規(guī)律是存在的話，那一定是這樣來按照行業(yè)輪動(dòng)的，我們是有中國制造，能源，資源依次去，去完以后才可能談到庫存的問題。現(xiàn)在還看不到，如果是的話是這樣的，我們認(rèn)為這是一個(gè)周期的演繹，是按照這個(gè)邏輯進(jìn)行的。
消費(fèi)的分化，消費(fèi)是由需求來決定的，所有的人都需要得到收入。我們現(xiàn)在簡單的看一下中國現(xiàn)在消費(fèi)的問題，第一收入并不太高，因?yàn)橥ㄘ浥蛎泝r(jià)格提升了，今年價(jià)格提升的因素沒有了，所以白酒才會大跌，還有一點(diǎn)中國前三年對汽車，家電，做了大量的補(bǔ)貼，透支，本來你應(yīng)該花2000塊錢，然后把2000塊錢存著，再存上半年花3000塊錢買了冰箱，透支過渡仍然還是不行。消費(fèi)唯一一點(diǎn)好處在于什么？需求比較穩(wěn)定，成本下降了。
比如說中成藥現(xiàn)在成本下來，那么價(jià)格沒有下來，特別是奢侈品消費(fèi)，中國政府有說公務(wù)員的消費(fèi)是要刷卡的，刷卡消費(fèi)和現(xiàn)金消費(fèi)是不一樣的。從我們的邏輯看不到太多的行情。
中心企業(yè)與外圍企業(yè)，中心企業(yè)和外圍企業(yè)說白了就是藍(lán)籌股和中小企業(yè)，外圍企業(yè)是不依靠企業(yè)活下來的。我現(xiàn)在提醒大家一季度中心企業(yè)會成為一些基金工作首選，我指的是一些分紅率不錯(cuò)的，這一點(diǎn)也符合我們講的，在這個(gè)時(shí)代能夠活下來，能夠分紅的公司肯定是基金公司會喜歡的。
那么這個(gè)我們要提醒大家我講的中心企業(yè)并不都是傳統(tǒng)企業(yè)，我講銀行很好，分紅很好，但是銀行可能30年還看不到壞處，銀行是中國政府需要他很讓利。有的傳統(tǒng)企業(yè)很大，他的分紅不行，盈利不行。這里我更多的要提醒中心企業(yè)，就是指中國的大型的企業(yè)，央企的利潤同比下降快，依托于大款的很多外圍企業(yè)或者一些所謂的不正當(dāng)?shù)娜耸靠隙ㄊ且驗(yàn)榇罂畹南萋涠杖胂陆怠?/P>
這一點(diǎn)到了今年的一季度會可能比較明顯，好多外圍企業(yè)依托于大款發(fā)展起來的企業(yè)他會發(fā)現(xiàn)他再也沒有機(jī)會發(fā)展起來，因?yàn)樗呀?jīng)倒落了。
五，配置，消耗戰(zhàn)下的輪回。
我談配置我只能講，大家聽聽而已。當(dāng)然配置有一個(gè)前提因?yàn)槭窍膽?zhàn)，談到這個(gè)邏輯進(jìn)行配屬。
我原來用過就是時(shí)代變了，怎么配置的問題，一定不要時(shí)間太長了，有些公司已經(jīng)不再受制于市場的優(yōu)惠，現(xiàn)在你看不清市場的力量，哪個(gè)更強(qiáng)大，這個(gè)邏輯很重要。兩個(gè)人公司要換領(lǐng)導(dǎo)了，這兩個(gè)人不知道誰干領(lǐng)導(dǎo)，哪個(gè)都不要靠的太近，投資也是這樣。
理念，消耗戰(zhàn)一定要保持理性，諸葛亮如此聰明的人和司馬懿對抗了一百多天，他最后失敗了，司馬懿他就是堅(jiān)持最后就贏了。當(dāng)然主動(dòng)性，何謂主動(dòng)性，可能要求不一樣，如果能夠撤現(xiàn)金你不要亂動(dòng)。大家都是沒有這個(gè)，好多人手里不拿著股票心理不舒服，其實(shí)不是這樣的。
大類資產(chǎn)的配置，我們是肯定要配的，怎么配？我們認(rèn)為首先要跟每個(gè)季度不一樣，我這里講了上半年，第一季度多考慮債券，少考慮股票，第二季度是多考慮股票，第三個(gè)不是特別清楚，最后一個(gè)是特別清楚的。上半年要先考慮貨幣和債券，債券先以利率債為主，后以中低信用等級的信用債為主，信用風(fēng)險(xiǎn)需甄別。下半年真的是看不清楚。
股票的配置，上半年一季度，只有股息率尚可的大盤股與價(jià)值股才是藍(lán)籌。一定要全年防范以虛補(bǔ)實(shí)對泛金融業(yè)的殺傷，2011年大家拿了很多金融，覺得不錯(cuò)，銀行需要讓利，就看明天這段時(shí)間中國政府在金融工作會議之后一些具體的舉措，他不可能讓銀行很慘，我是按照決定受益，因?yàn)槟阒荒苣盟橇硗獾膯栴}。再一個(gè)是上半年防范新興產(chǎn)業(yè)泥沙俱下的風(fēng)險(xiǎn)。這一點(diǎn)的話現(xiàn)在已經(jīng)開始出現(xiàn)了，有很多小股票跌的一塌糊涂，只有到了一季報(bào)出來以后，才能知道，他確實(shí)是傍了大款才買的房子。
上半年是消耗戰(zhàn)，先守在攻。這是我今天給大家匯報(bào)的內(nèi)容，先守在攻。
37