范建軍：大力發(fā)展場(chǎng)外股票市場(chǎng)的戰(zhàn)略構(gòu)想

　范建軍

　　四、發(fā)展我國(guó)場(chǎng)外股票交易市場(chǎng)的戰(zhàn)略構(gòu)想

　　1.上交所和深交所的發(fā)展定位

　　上交所大體可被定位為全國(guó)大型企業(yè)上市交易的市場(chǎng)，交易制度采用集中競(jìng)價(jià)的拍賣型交易制度；深交所大體可被定位為全國(guó)中小企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市交易的市場(chǎng)，交易制度同樣采用集中競(jìng)價(jià)的拍賣型交易制度。

　　2.代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的發(fā)展定位

　　代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)可大體被定位為兩大交易所主板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板市場(chǎng) （類似于美國(guó)的粉紅單市場(chǎng)）。其功能可界定為兩個(gè)方面，一是承接從上交所和深交所退市公司的股票交易和再融資活動(dòng)；二是為全國(guó) “非上市公眾公司”（不一定是高科技企業(yè)）提供股權(quán)融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)，一旦其中的掛牌公司滿足創(chuàng)業(yè)板或中小板甚至是主板的上市條件，就可將它們轉(zhuǎn)至創(chuàng)業(yè)板、中小板甚至是主板市場(chǎng)掛牌交易。由于進(jìn)入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌交易的企業(yè)多為小企業(yè)，市場(chǎng)流動(dòng)性差，因此，其交易制度宜采用以做市商制度為主的交易制度，通過引入電子公告欄交易系統(tǒng)為其提供股權(quán)報(bào)價(jià)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)。

　　3.天津股權(quán)交易所的發(fā)展定位

　　對(duì)于天津股權(quán)交易所，我們可將它定位為中國(guó)未來(lái)的NASDAQ，即全國(guó)性多層次OTC股票交易市場(chǎng)，交易制度采用以做市商制度為主的交易制度。

　　可將未來(lái)天津股權(quán)交易所市場(chǎng)規(guī)劃為四個(gè)層級(jí)，每個(gè)層級(jí)都有一套獨(dú)立的發(fā)行上市規(guī)則和電子報(bào)價(jià)系統(tǒng)：第一個(gè)層級(jí)，全國(guó)OTC主板市場(chǎng)，主要作為國(guó)內(nèi)大型企業(yè)股票上市交易的做市商市場(chǎng) （相當(dāng)于美國(guó)NASDAQ的全國(guó)市場(chǎng)）；第二個(gè)層級(jí)，全國(guó)中小型OTC市場(chǎng)，主要作為國(guó)內(nèi)中小企業(yè)股票上市交易的做市商市場(chǎng) （相當(dāng)于美國(guó)NASDAQ的全國(guó)小型資本市場(chǎng)）；第三個(gè)層級(jí)，全國(guó)電子公告欄市場(chǎng)（OTC二板市場(chǎng)），主要作為全國(guó)創(chuàng)業(yè)型企業(yè)上市交易的做市商市場(chǎng)（相當(dāng)于NASDAQ的OTCBB市場(chǎng)）；第四個(gè)層級(jí)，全國(guó)非上市公眾公司和非上市非公眾公司股權(quán)報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓的市場(chǎng)（OTC三板市場(chǎng)），主要作為前三個(gè)層級(jí)做市商市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板市場(chǎng) （其作用和代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)類似，因此，將來(lái)可考慮把這兩個(gè)轉(zhuǎn)板市場(chǎng)相互連接）。一方面，可以承接從前三個(gè)層級(jí)市場(chǎng)退市的公司股票的報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓服務(wù)，另一方面，也可以作為全國(guó)非上市公眾公司和非上市非公眾公司股權(quán)報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓的OTC交易平臺(tái) （全國(guó)灰色股票市場(chǎng)的一部分）。對(duì)未來(lái)天津交易所的監(jiān)管，一方面應(yīng)將其納入證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管體系統(tǒng)一監(jiān)管；另一方面，也應(yīng)成立做市商協(xié)會(huì)，實(shí)現(xiàn)自律性監(jiān)管。

　　4.地方產(chǎn)權(quán)交易所的發(fā)展定位

　　為數(shù)眾多的地方產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，應(yīng)作為發(fā)展我國(guó)區(qū)域性股票交易市場(chǎng)體系的組織基礎(chǔ)，其交易制度宜采用偏重做市商制度的混合型（或平行型）交易制度。

　　五、對(duì)我國(guó)未來(lái)多層次股票市場(chǎng)體系的遠(yuǎn)景設(shè)想

　　按交易制度劃分，可將我國(guó)未來(lái)的多層次股票市場(chǎng)劃分為交易所市場(chǎng) （場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)）和OTC市場(chǎng)（場(chǎng)外市場(chǎng)）兩大類。場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)包括上交所和深交所兩個(gè)交易所市場(chǎng)，交易制度主要采用 “多方集中競(jìng)價(jià)交易自動(dòng)撮合”的拍賣型交易制度。而場(chǎng)外市場(chǎng)可采用2＋1的競(jìng)爭(zhēng)性發(fā)展思路，交易制度采用 “做市商雙向報(bào)價(jià)交易協(xié)商達(dá)成”的做市商交易制度：（1）以現(xiàn)有代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)為基礎(chǔ)，發(fā)展與兩大交易所市場(chǎng)相對(duì)接的全國(guó)性場(chǎng)外股權(quán)交易市場(chǎng) （即交易所市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板市場(chǎng)）；（2）以天津股權(quán)交易所為基礎(chǔ)發(fā)展全國(guó)性的多層次OTC股票（股權(quán)）交易市場(chǎng)；（3）以地方產(chǎn)權(quán)交易所為基礎(chǔ)發(fā)展區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)。

　　按地域劃分，可將我國(guó)未來(lái)的股票市場(chǎng)劃分為全國(guó)性市場(chǎng)和區(qū)域性市場(chǎng)。全國(guó)性市場(chǎng)主要指依托上海證券交易所、深圳證券交易所和天津股權(quán)交易所而發(fā)展起來(lái)的面向全國(guó)各類企業(yè)上市融資的市場(chǎng)；區(qū)域性市場(chǎng)主要指依托各地區(qū)產(chǎn)權(quán)交易所而發(fā)展起來(lái)的面向特定區(qū)域內(nèi)企業(yè)上市融資的市場(chǎng)。

　　按上市企業(yè)規(guī)模劃分，可將我國(guó)未來(lái)的股票市場(chǎng)劃分為大型企業(yè)上市交易的市場(chǎng)，中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市交易的市場(chǎng)，以及小微企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓流通的市場(chǎng)。其中，上交所和設(shè)想中的天津主板做市商市場(chǎng)主要承接全國(guó)大型企業(yè)的上市融資和股票交易活動(dòng)；深交所主板、中小板以及設(shè)想中的天津中小型企業(yè)做市商市場(chǎng)主要承接全國(guó)中小企業(yè)的上市融資和股票交易活動(dòng)；深圳創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和天津電子公告欄市場(chǎng)主要承接全國(guó)創(chuàng)新型小企業(yè)的上市融資和股票交易活動(dòng)；深圳代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和天津OTC轉(zhuǎn)板市場(chǎng)主要承接從主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板退市的企業(yè)以及全國(guó)非上市公眾公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和交易活動(dòng)；各地區(qū)產(chǎn)權(quán)交易所主要承接區(qū)域內(nèi)非上市公眾公司和 “兩非”公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和交易活動(dòng)。

　　因此，未來(lái)我國(guó)多層次股票市場(chǎng)的理想結(jié)構(gòu)應(yīng)該是：第一，上海證券交易所市場(chǎng)和天津股權(quán)交易所主板做市商市場(chǎng)成為面向國(guó)內(nèi)大企業(yè)上市融資的全國(guó)性市場(chǎng)；第二，深圳證券交易所主板、中小板和天津中小企業(yè)做市商市場(chǎng)成為面向中小企業(yè)上市融資的全國(guó)性市場(chǎng)；第三，深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和天津股權(quán)交易所電子公告欄市場(chǎng)成為面向全國(guó)創(chuàng)新型企業(yè)上市融資的全國(guó)性二板市場(chǎng)；第四，由深圳交易所管理的代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和天津OTC轉(zhuǎn)板市場(chǎng)成為三大交易所主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板市場(chǎng)；第五，將各地產(chǎn)權(quán)交易所市場(chǎng)發(fā)展成為面向各地區(qū)小微企業(yè)和“兩非”公司融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓的區(qū)域性市場(chǎng)。

　�。ㄗ髡邌挝唬簢�(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所）

　　作者：范建軍